12月23日，海爾智家(600690.SH)正式通過(guò)新發(fā)行H股吸收合并海爾電器(01169.HK)全部股份，實(shí)現(xiàn)智家業(yè)務(wù)板塊的整體上市。對(duì)于海爾智家而言，整體上市后將撬動(dòng)公司戰(zhàn)略杠桿，迎來(lái)發(fā)展的“黃金期”。

　　戰(zhàn)略杠桿理論是管理學(xué)大師M·萊里提出的理論思想，它的定義是，戰(zhàn)略杠桿=機(jī)動(dòng)性×利潤(rùn)回報(bào)。其機(jī)動(dòng)性程度取決于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)及企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)地位，地位改變之后取得的收益取決于整個(gè)產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)分配的方式。

　　顯然，對(duì)于企業(yè)而言，戰(zhàn)略杠桿的意義在于，可以通過(guò)改變競(jìng)爭(zhēng)地位及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，從而創(chuàng)造新的機(jī)遇。

　　打通內(nèi)部管理阻隔，消除股權(quán)屏障，海爾智家在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)力將顯著增強(qiáng)，也就是機(jī)動(dòng)性將大幅提升;另一方面，隨著費(fèi)用的優(yōu)化，未來(lái)公司的利潤(rùn)也將持續(xù)提升。在撬動(dòng)戰(zhàn)略杠桿后，海爾智家的股價(jià)增長(zhǎng)空間將被打開，從而進(jìn)入擊球“甜區(qū)”。

　　01 重構(gòu)行業(yè)格局

　　在2013年底的時(shí)候，海爾智家、美的、格力的估值相差并不大，但從2014年開始，美的逐漸超越其他兩家，而海爾智家的估值始終沒有領(lǐng)先。

　　然而，從營(yíng)收層面看，三家公司的差距卻并沒有估值顯示的那樣懸殊。今年前三季度，海爾智家、格力電器和美的集團(tuán)的營(yíng)收分別為1544.12億元、1258.89億元和2167.61億元，海爾智家的營(yíng)收高于格力，低于美的。

　　為何營(yíng)收規(guī)模不落下風(fēng)的海爾智家，卻得不到資本市場(chǎng)的認(rèn)可呢?究其原因，就在于市場(chǎng)長(zhǎng)期存在對(duì)海爾智家的三大質(zhì)疑：利潤(rùn)偏低、費(fèi)用龐雜與股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。

　　其實(shí)，這三大質(zhì)疑可以歸結(jié)為一點(diǎn)，那就是海爾智家的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，最后并沒有體現(xiàn)在盈利層面。

　　制約海爾智家利潤(rùn)提升的最大障礙，在于內(nèi)部錯(cuò)綜復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)。在此之前，海爾集團(tuán)的家電業(yè)務(wù)的核心資產(chǎn)分布兩大平臺(tái)：海爾智家(A股)、海爾電器(H股)，股東之間的利益并不一致。

　　雖然H股海爾電器的控制權(quán)在A股海爾智家手中，但海爾智家卻僅持有海爾電器45.9%的股份。這就導(dǎo)致海爾智家在整體市場(chǎng)占有率不差的情況下，利潤(rùn)卻被多方分割，海爾集團(tuán)、A股投資者、H股投資者、海爾智家管理層和海爾電器管理層均有著各自的利益訴求。

　　在各項(xiàng)費(fèi)用方面，由于A股與H股股東之間利益并不一致，勢(shì)必將存在各渠道間重復(fù)營(yíng)銷、人員冗余的情況。

　　以過(guò)往數(shù)據(jù)為例，海爾智家的營(yíng)銷費(fèi)用和管理費(fèi)用，明顯高于美的與格力，各項(xiàng)費(fèi)用的重疊大幅拖累了海爾智家的盈利能力。

　　整體上市后，海爾智家將成為唯一的業(yè)務(wù)與渠道平臺(tái)，不僅能夠獲得全部家電業(yè)務(wù)的利潤(rùn)，而且還打破了此前股東之間的屏障，讓所有股東的利益歸為一致，各業(yè)務(wù)線之間的費(fèi)用支出也將得到持續(xù)優(yōu)化。

　　面對(duì)利潤(rùn)、費(fèi)用和股權(quán)三大質(zhì)疑，海爾智家整體上市做出強(qiáng)有力回應(yīng)。在內(nèi)部形成合力后，實(shí)力本就不弱的海爾智家有望重新獲得市場(chǎng)的認(rèn)可，白電格局也或?qū)⒅厮堋?/p>

　　02 利潤(rùn)為核心驅(qū)動(dòng)力

　　正如之前海爾智家股價(jià)因利潤(rùn)而被抑制，在解決掉外界存在的三大質(zhì)疑后，歸屬于海爾智家股東的凈利潤(rùn)有望持續(xù)提升。

　　從長(zhǎng)期來(lái)看，海爾智家未來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較為確定，這個(gè)增長(zhǎng)主要來(lái)自于三方面：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、股權(quán)提升、費(fèi)用優(yōu)化。

　　首先是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，得益于行業(yè)較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)預(yù)期，海爾智家穩(wěn)增長(zhǎng)可期。過(guò)去四年，海爾智家的總營(yíng)收逐年遞增，年化復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)24%。

　　盡管今年客觀因素阻礙了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但海爾智家前三季度依然取得總營(yíng)收的同比增長(zhǎng)。相信隨著整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境的復(fù)蘇，海爾智家未來(lái)業(yè)績(jī)有望持續(xù)穩(wěn)步提升。

　　其次在整體上市后，海爾智家將擁有H股業(yè)務(wù)的全部股份，意味著其將獲得洗衣機(jī)業(yè)務(wù)、水家電業(yè)務(wù)、經(jīng)銷商渠道和線上渠道的全部利潤(rùn)，從45.9%到100%，股權(quán)的提升將成為海爾智家利潤(rùn)提升最直接的驅(qū)動(dòng)因素。

　　最后在于費(fèi)用方面，隨著股東利益的統(tǒng)一，各項(xiàng)冗余的費(fèi)用有望得到優(yōu)化，這將直接帶來(lái)歸屬凈利潤(rùn)的提升。參考美的與格力的費(fèi)用占比，僅管理費(fèi)用和銷售費(fèi)用兩項(xiàng)，海爾智家就存在約占總營(yíng)收8%的提升空間。

　　考慮到海爾智家2000多億的總營(yíng)收，來(lái)自于費(fèi)用優(yōu)化的利潤(rùn)提升空間預(yù)計(jì)將達(dá)到160億元。

　　未來(lái)，海爾智家將通過(guò)全面有效的員工激勵(lì)進(jìn)一步強(qiáng)化公司、股東、員工利益一致性，業(yè)績(jī)亦將穩(wěn)步兌現(xiàn)。

　　03 股價(jià)擊球“甜區(qū)”

　　投資中最重要的就是預(yù)期差，它給了股價(jià)提升的空間。

　　從這個(gè)角度來(lái)看，目前海爾智家的低估并非壞事，在白電三巨頭中，海爾智家其實(shí)擁有最高的股價(jià)反彈空間。

　　海爾智家在戰(zhàn)略層面的主動(dòng)探索已經(jīng)獲得成效。全球創(chuàng)牌、高端品牌、場(chǎng)景品牌、生態(tài)品牌是近年來(lái)海爾智家的探索之路，為此公司不惜花費(fèi)重金。

　　如今這些探索的成果已經(jīng)逐漸顯現(xiàn)，第三季度海外收入增長(zhǎng)17.5%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增長(zhǎng)58%;卡薩帝第三季度收入增幅超20%，冰箱、空調(diào)、洗衣機(jī)高端份額遙遙領(lǐng)先;全球首個(gè)場(chǎng)景品牌三翼鳥的落地，讓海爾智家走在行業(yè)的最前沿。

　　整體上市有望重塑海爾智家在行業(yè)中的地位;而打通內(nèi)部阻隔后，利潤(rùn)回報(bào)將持續(xù)提升。按照戰(zhàn)略杠桿=機(jī)動(dòng)性×利潤(rùn)回報(bào)的公式，海爾智家整體上市實(shí)則是公司撬動(dòng)戰(zhàn)略杠桿的歷史時(shí)刻。

　　在網(wǎng)球中，人們將最優(yōu)擊打區(qū)間稱為“甜區(qū)”。在海爾智家撬動(dòng)戰(zhàn)略杠桿后，即使微小的提升經(jīng)過(guò)戰(zhàn)略杠桿的放大，都能獲得巨大的效果。由此可見，海爾智家屬于投資者的股價(jià)“甜區(qū)”或許已經(jīng)出現(xiàn)。

　　因此，海爾智家用智家業(yè)務(wù)板塊整體上市撬動(dòng)戰(zhàn)略杠桿，既解答了此前外界的質(zhì)疑，又描繪了可期的未來(lái)。